推演人民币贬值：降息降准或接踵而来

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人民币兑美元汇率在2014年9月底达到约6.1的阶段高点后，开始全面贬值，截至1月26日，已跌至6.2542。(欲了解更多财务信息，请关注贺勋河南微信公众号:和顺南123)

人民币实际升值

但是，需要注意的是，这里提到的人民币贬值是针对美元汇率的。目前，美国经济在全球宏观上可以说是独一无二的。代表美国汇率水平的美元指数已从2014年初的80左右的低点升至今天。95以上；然而，在美元如此强劲的情况下，人民币对美元仅小幅贬值。因此，如果用一篮子货币进行观察和分析，人民币总体上仍会升值，升值压力依然存在。过去一年，人民币对欧元、英镑、日元和加元等主要国际货币都有一定程度的升值。

人民币对其他货币的升值主要是由于国际货币环境的总体宽松。上周四晚，欧洲央行(European Central Bank)宣布推出欧元区版量化宽松计划，该计划在规模和时间上均强于此前的市场预期，在结构和规模上也优于市场预期。具体安排是从2016年3月到9月底，每月购买600亿欧元的公共和私营部门债券，总额为1.14万亿欧元。此前，市场一致预期债务购买规模为5000-10000亿欧元，这意味着欧洲央行的资产负债表将从目前的2.1万亿欧元扩大到3.2万亿欧元，高于2012年6月的3.1万亿欧元的高点。除了债券购买计划之外，欧洲央行还将之前的tltro计划利率改为主要再融资利率mro，而不是之前的mro+10个基点，起到了结构性降息的作用。此外，一周之内，印度、埃及、秘鲁、丹麦、土耳其和加拿大的央行相继宣布降息，其中丹麦央行一周两次降息，英国央行一致拒绝加息计划。会议纪要还显示，今年内加息的希望渺茫。

全球流动性普遍宽松，这给美元和人民币的升值带来了压力，而升值过程反过来又会对实体经济特别是出口产生一定的影响。因此，我猜测美联储计划于今年首次加息的时间和速度可能会受到一定程度的影响。人们一致预计，从6月份开始的加息可能会推迟到第三季度。然而，从最近的环境来看，很难看出人民币会逆转对美元的贬值趋势。美国经济和美元指数持续走强是一个相对确定的趋势，中国很难跟随美国继续收紧货币政策。在一段时间内，人民币对美元贬值的压力继续存在，但空的贬值是有限的。从过去两年的经验来看，人民币对美元的汇率始终在6.0-6.3的范围内，因此如果汇率贬值超过这个范围，央行很可能会进行干预以维持货币价值。

中国将实施宽松的货币政策

与国内货币政策环境相对应，我认为在2015年，随着全球流动性普遍宽松，大宗商品价格走低，央行有可能实施相对宽松的货币政策。有几个理由支持这一基本判断。

首先，房地产的衰退已经成为经济增长的主要拖累。自2014年以来，住房建筑面积和销售面积同比增幅均降至负值，房地产投资增速也大幅下降。由于人口的转折点和政府防范金融风险泡沫的措施，未来很难将房地产作为拉动经济增长的主要支柱。2014年，国内生产总值年增长率为7.4%，为1991年以来的最低水平。虽然通过改革和进一步的结构调整，经济增长质量有所提高，但未来经济增长率将进一步下降，但考虑到就业和经济稳定，未来经济增长率的下降肯定会得到控制，这就需要政策来对冲内生经济力量不足的局面。

其次，积极财政政策的力度有限。在12月的中央经济工作会议上，政策制定者提出了积极的财政政策和紧缩适度的货币政策相结合，可以预测2015年的财政政策环境将相对宽松。但同时，我们也应该认识到，财政政策的力度是有限的，因为财政支出受到财政收入和预算赤字的双重约束。过去四年，赤字率一直在2.0%左右，乐观地预计今年的财政赤字率将达到2.5%，这只会带来6000-7000亿元的财政支出，而且力度有限。回顾2014年全年的财政支出，我们会发现第二季度，特别是4月和5月，财政支出同比增速大幅上升，连续两个月超过25%，也带动了第二季度gdp的暂时稳定，达到7.5%的增速；然而，财政支出规模毕竟有限，下半年支出增速大幅回落，也拖累了经济增长。

最后，结构性货币政策的效果是有限的。自2014年以来，央行制定了许多创新的结构性货币政策，包括多边基金、补充贷款基金和补充贷款。虽然这种政策工具也可以缓解银行间的流动性短缺，调节基础货币供应量，但由于其一般短期性、透明度差、信号功能弱，在实际操作中并没有取得较好的效果。实体经济面临的实际加权平均利率在过去一年中仍呈上升趋势。与此同时，由于外汇储备下降导致的基础货币缺口可能超过2万亿元，央行可能在今年内推出进一步降息和降低RRR的措施。