以宽松“托举”经济 羊年降准降息有空间

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在羊年的第一个交易日，a股市场没有受到汇丰pmi新高点的影响，而是关闭了。经济下行压力依然存在，羊年的货币政策需要“提振”经济。RRR削减是空，其中RRR削减更大。

巨大的流动性压力是当前货币政策的首要问题。自去年以来，外汇份额呈下降趋势。去年12月，新增外汇占款近1200亿元，这是自去年8月以来的再次负增长，这可能只是开始。自去年8月以来，人民币结算和销售已经连续6个月出现逆差。今年1月份外汇占款负增长已成定局。在外汇增长逐渐枯竭、资本外流压力较大的情况下，空在年内仍下调了存款准备金率。

根据该机构的计算，假设2015年m2增长率为12.5%，货币乘数为4.1。与去年相比，新增财政存款和外汇账户各近5000亿元，现金投资2000亿元，基础货币缺口超过3万亿元。这决定了央行需要通过各种渠道提供流动性。去年，央行通过中期贷款工具和其他工具填补了约2万亿元人民币的基础货币缺口。如果保持现有的公开市场业务规模，至少需要降低两次。事实上，RRR减仓和公开市场操作之间存在一个跷跷板效应。鉴于公开市场的运营成本较高，在外汇持有量呈下降趋势的背景下，更多地使用RRR可能会更好。

随着ppi持续负增长，企业实际利率继续走高，实体经济融资利率仍偏高，央行需要继续引导融资利率下调。RRR削减也有助于缓解实体融资成本高的问题。目前，根据调整前20%的平均存款准备金率，约有20万亿商业银行在央行存款，这部分存款的平均成本为3%。央行的存款利率只能是1.62%，利率上下颠倒了1.4%。尽管银行需要央行的流动性支持，但即便是最优惠的3个月期mlf利率也只有3.5%，这使得银行的实际资本成本接近5%。为了保证收入水平，银行必须提高对客户贷款的定价。

市场更关注的是羊年第一次降息的时间。虽然总量政策对解决结构性问题的作用有限，但降低基准利率对信贷利率的导向作用不容忽视。今年空仍在降息。

央行何时才能再次发挥其实力？业内人士认为，此前降息的效果尚未显现，我们需要继续观察。根据央行去年第四季度货币政策执行报告披露的数据，年末企业贷款利率较年初略有下降。考虑到此次利率调整政策实施时间尚短，贷款利率的下降将受到金融机构融资成本、年初重新定价、贷款风险溢价等诸多因素的影响，政策的实施效果仍需进一步观察。一般来说，货币政策的传导存在半年的时滞。考虑到降息将缩小中外利差，进一步加剧资本外流，短期内不太可能再次降息。

此外，预计央行将在下一阶段通过传统的公开市场操作和新工具提供流动性。

根据去年第四季度的货币政策执行报告，2014年基本货币供应渠道发生了变化。央行的货币政策工具(包括公开市场操作、再融资和再贴现等流动性支持工具)取代了外汇成为基础货币供应的主要渠道，中期贷款工具成为提供中期基础货币的新渠道。