央行“容忍”人民币贬值 利差套利空间收紧

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仲裁员是一群活跃在资本市场并利用这一趋势的人。在过去人民币汇率单边升值的预期下，人民币升值是他们最青睐的投资方式之一。但是现在情况变了，他们的生活变得困难了。

2014年2月，人民币汇率出人意料地大幅下跌，这让人们想起了套利者。自去年3月以来，人民币兑美元交易价格的波动也使得套利交易日益冷清；自2015年以来，在人民币内外压力下，即期汇率一度逼近2%的上限，套利收入空再次受到挤压；最近，中国人民银行对人民币贬值表现出“容忍度”，引发了套利基金退出人民币汇率市场的猜测。

“我们的客户主要是进出口企业，外汇交易大多基于实际需求。人民币的升值和贬值只会影响客户的套期保值策略。当然，只要有外汇管制，资金就不能自由流动，套利机会依然存在。然而，我相信随着风险和成本的增加，人民币对套利者的吸引力将会大幅下降。”一家银行的外汇投资经理告诉《中国商报》记者。

汇兑差额套利受阻

“人民币的套利模式主要可以分为两类。套利是利用在岸和离岸人民币市场之间的汇率差或利率差进行的。基本套利模式保持不变，但套利空根据市场情况而变化。过去，在岸和离岸人民币市场都为套利者提供了巨大的空空间，这导致了猖獗的套利活动。但现在，套利者很难同时利用汇率差异和价差。”一位外汇市场交易员在接受《中国商报》记者采访时表示。

此前，在中国经济加速增长和人民币单边升值的预期下，利用汇率差异是投机者最直接、最可行的套利方法。

长期以来，香港离岸人民币汇率比内地在岸人民币汇率高出60 ~ 80个基点，为大量投机套利交易提供了沃土。

例如，当离岸人民币对美元的汇率为6.15，而在岸人民币对美元的汇率为6.20时，制造商A可以通过以下操作进行套利。首先，在mainland China，甲从银行借了100万美元，然后按照6.20元人民币兑换1美元的汇率将贷款兑换成620万元人民币；然后，甲可以以最低的运输成本从香港进口某种商品，如黄金，并用借来的620万元人民币支付。这样，620万元在岸人民币流入香港，成为离岸人民币；随后，A在香港的“窗口公司”(窗口公司通常指由香港以外的国内企业组建的公司，注册地通常为香港)在当地将620万元人民币兑换成美元，在香港按6.15元人民币兑换1，008，130美元。最后，A将之前进口的黄金再出口，以美元结算，并将1，008，130美元汇回大陆。如果不包括海关费用和运输成本，整个套利过程一个制造商可以获利8130美元。

然而，自2014年年中以来，美国经济的持续复苏与欧元区和日本等主要经济体的通缩形成了鲜明对比。最近，全球央行都加入了“反通缩大军”。在这种背景下，美元的强势地位日益凸显，导致在自由浮动条件下，人民币对美元在离岸市场的贬值加剧。

上周五(1月30日)，离岸人民币汇率下跌0.4%，至6.2885，为2012年10月以来的最低水平，较当日中间价6.1370下跌2.5%。

同时，离岸人民币汇率强于在岸人民币汇率的传统也被打破。自2015年以来，离岸人民币的平均即期汇率为6.2272，而在岸人民币的平均即期汇率为6.2186。离岸人民币对美元的汇率比在岸人民币高104个基点，这使得以前的汇兑差额套利方法变得无用。

那么，在目前离岸人民币汇率低于离岸人民币汇率的情况下，我们能否将从香港借入的美元兑换成人民币，然后“搬回”内地，再兑换成更多美元来获利？

这位外汇市场交易员向《中国商报》记者解释说:“这样做是不可行的，因为中国实行资本管制，不允许资本自由流动。资金必须通过贸易渠道流入内地。正式方式是沪港通。qfii、rqfii等。，但据我所知，从清盘的角度来看，这些渠道是封闭的，资金不能随便进出。”

空利差套利收紧

一般来说，离岸人民币和在岸人民币的存贷款利率有很大的差异，而在岸人民币最初是在空和空.之间

例如，假设在岸人民币存款利率与离岸人民币融资成本之差为70个基点时，制造商A可以进行以下操作套利。

在mainland China，甲以6%的利率借了100万元人民币，贷款期限为两周。随后，A以3%的存款利率在内地银行存入100万元人民币，并要求银行开立信用证。

取得信用证后，甲方在香港的合作伙伴可以从香港银行获得100万元人民币的一个月贷款，然后以最低的运输成本向香港合作伙伴出口某种商品，这样就可以将100万元人民币返还给内地，并且可以偿还之前从内地银行获得的100万元人民币的贷款。由于价差为70个基点，上述套利的收入为人民币7000元。此外，一个月100万人民币的贷款(不含存款收入)，甲方需要支付2500元人民币的费用，因此该套利的无风险净收益为4500元人民币。

然而，随着沪港通的开通和rqfii等新投资工具的兴起，香港的人民币基金池变得越来越紧张。香港银行业普遍提高了人民币贷款利率，部分甚至超过了内地银行的贷款水平，难以通过两岸利差实现套利。

“香港的人民币流动性正在收紧，人民币利率面临上行压力。”渣打银行金融市场部主管陈在接受记者采访时表示。

自2014年第四季度以来，“高利率存钱”现象在香港银行业十分普遍，香港各大银行三个月定期存款的报价普遍在3%以上，这种现象自去年第四季度以来一直持续。

此外，人民币债务成本的上升也使得香港银行的贷款利率持续上升。2014年，香港离岸人民币同业拆借的波动性大幅上升，利率高达6%~7%，离岸融资不再便宜。点心债券借贷成本的上升减缓了点心债券市场的发展，该市场在2014年下半年表现良好。

“在2015年上半年，这一趋势将继续下去。预计今年离岸人民币存款将适度增长，人民币融资成本将上升，点心债券发行将下降，外汇市场将更加动荡。”陈对说道。

这位外汇投资经理告诉记者:“我记得在2013年6月20日资金紧张的时候，国内流动性很紧张，对人民币的需求很大。”当时，香港与内地的利差可能达到两三百点，许多香港资金想涌入内地市场。当时，人民币显示出单边升值的迹象。当套利者预期人民币汇率不会大幅波动时，双方的价差变得特别有吸引力。”

他强调，套利者需要首先锁定风险。当风险无法锁定且成本较高时，套利者没有足够的动机，因此最近有大量套利基金从人民币外汇市场撤出。

然而，外汇市场的一位交易员告诉《中国商报》记者:“尽管空利用人民币利差套利的情况不如以前，但仍有一些方法可以实现套利。例如，国内企业为海外“窗口公司”提供担保，使“窗口公司”能够在海外获得较低的融资成本。”