纠正金融资源错配才是金融改革方向

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■家庭用语

在金融资源严重错配的情况下，增量资金仍流向国有企业和地方政府平台，而民营企业，尤其是小微企业受益甚微。

前美联储主席伯南克(Bernanke)最近访问中国时指出，“中国在开放资本账户的过程中应警惕货币错配，因为许多新兴国家借入美元，然后投资本国货币，这将带来脆弱性。”如果本国货币贬值，潜在的美元债务违约情况将导致国际投资者恐慌，从而迅速撤出资金。”

的确，随着人民币国际化的加速，中国的资本账户开放已经进入倒计时。虽然，在新一轮的货币政策量化宽松下，人民币实际上存在一定的空贬值，这将给中国未来的金融改革带来一定的货币错配风险。然而，如果将货币错配视为中国金融改革风险的关键因素，这一事实就脱离了中国金融的现实背景。

这是因为货币错配导致的新兴经济体金融风险的关键在于，新兴经济体往往表现为“负债的外币和资产的本币”，这意味着本币的快速贬值将导致国际资本的恐慌集体撤离。一旦国际资本撤出，国内货币不仅会更大幅度地贬值，这将导致该国的巨大经济动荡。20世纪90年代末和本世纪初爆发的亚洲金融危机和拉美金融危机都遵循这一逻辑。

看看中国货币错配的现状。与上述有外币负债和本币资产的新兴经济体不同，中国有外币资产和本币负债。也就是说，国际资本的退出影响不大，人民币空贬值和中国金融体系动荡的可能性相对可控；由于中国拥有巨额外汇储备，这与许多新兴经济体过度的“债务异化”有很大不同，因此可以在关键时刻启动套期保值程序，以确保中国货币金融体系的稳定。九十年代后期“港元防御战”的成功，与中央政府的支持有关。

事实上，与货币错配给中国金融改革带来的风险相比，金融资源错配是深化金融体制改革的迫切需要。以当前央行连续降息和RRR降息为例，基准利率大幅下降，市场利率小幅下降，实体经济融资仍然困难和昂贵的原因在于中国金融资源的错配。在金融资源严重错配的情况下，增量资金仍流向国有企业和地方政府平台，而民营企业，尤其是小微企业受益甚微。此外，中国的间接融资渠道过于依赖以国有资产为主的传统商业银行，这也是中国金融资源严重错配的关键之一。

结合中国金融的现实背景，构成中国金融改革风险的关键因素是金融资源错配，而不是货币错配。虽然后一种风险存在，但相对可控。然而，前者的风险是结构性的，它们面临着利益交织的改革阻力。