CPI持续走低 继续降息降准应慎重

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■宏观趋势

5月份的一系列宏观经济数据显示，此前的降息和RRR降息对提振经济的作用仍然有限。中国已经显示出流动性陷阱的迹象。在这种情况下，决策层应该在决定是否考虑进一步降息和RRR降息之前继续观察一段时间。

根据国家统计局网站昨天发布的数据，2015年5月，全国居民消费价格指数同比上涨1.2%。1-5月，cpi同比平均增长1.3%，同比增幅比一年期存款基准利率低1.05个百分点；比今年的价格控制目标低1.8个百分点。设定今年的第二个最低点。

根据6月8日公布的外贸数据，前五个月进口下降了17.2%，贸易顺差为1.33万亿元。此外，ppi环比下降0.1%，同比下降4.6%，这影响到工业生产者的出厂价格总水平同比下降约2.9个百分点。

一系列经济指标显示，当前经济低迷的主要原因是国内消费不足。cpi和外贸出口这两个重要经济指标凸显了中国内需的严重不足，ppi环比下降表明制造业实力依然不足，成为制约稳定增长的主要原因。从今年前五个月cpi持续走低来看，我们可能不会关注价格控制目标能否实现，也不会关注实际利率是否为负，而是关注国内需求的严重不足。

扩大内需、刺激消费是应对本轮经济下行压力最重要、最紧迫的措施。可以说，较低的价格为空保留了很大的货币政策空间。继续降低RRR利率和降息应该是一个自然的选择。在市场上，继续降息、降低标准、呼吁中国式量化宽松的声音层出不穷。应该说，市场对未来进一步降息仍抱有很大期望。

然而，在经历了自去年以来的多次RRR降息和两次降息，以及央行罕见地通过各种形式的再融资来放贷和信贷之后，市场流动性并不缺乏。股市日均成交量继续超过2万亿元，上海同业拆借市场利率保持低位。是否有必要继续降低RRR利率并降低利率仍有争议。

有人认为，中国已经进入了一个流动性陷阱，即当利率在一定时期内不能降低(接近零利率)时，无论货币增加多少，利率都不会再次下降，这使得扩张性货币政策无法刺激银行放贷、企业投资和居民消费，从而导致货币政策的失败。因为利率太低，人们更喜欢持有现金。在流动性陷阱下，货币需求的利率弹性是无限的。

尽管货币政策向经济实体传递需要一定的时间，但从去年底开始实施货币宽松政策到今年5月的一系列宏观经济数据显示，此前的降息和RRR降息对提振经济的作用仍然有限。中国已经显示出流动性陷阱的迹象。在这种情况下，决策层在决定是否考虑进一步降息和RRR降息之前，应继续观察一段时间，如观察两次降息和RRR降息的滞后效应，观察6月份的价格走势等。

当然，仍然没有必要对未来经济过于悲观。一系列制度改革红利正在释放，货币和信贷的作用正在逐步释放；此外，值得注意的是，一些投资者在股市赚的钱正被用于住房、汽车和其他大宗商品。因此，对国内消费的刺激可能会在6月份之后出现逆转。此外，核心刺激的房地产正以相对较快的速度复苏，其对内需经济的拉动作用将在6月份显现。

总之，鉴于5月份cpi持续下降，应该说短期市场不需要对货币宽松抱有太大期望。只有等待之前释放的货币流动性真正浇灌实体经济，进一步降息和RRR降息才有可能。