中行国际金融专家：日元贬值难拯救日本经济

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中国银行陈静国际金融研究所

最近，日元汇率开始持续下跌。自5月19日以来，美元兑日元的汇率已从119升至125以上。6月5日，美元兑日元达到近13年来的新高。截至6月17日，美元兑日元在123.41左右徘徊。与此同时，日元对其他主要货币也全面升值。这一轮日元贬值是日本内外环境共同作用的结果，对日本经济的好处有限，但对其他国家的负面影响更大。

日元汇率大幅下跌的内外原因

内部原因:日元贬值是日本持续宽松刺激政策的产物

外部原因:美联储加息预计将升温，推动日元贬值

从内部来看，日元贬值是日本持续宽松刺激政策的产物。安倍消除通缩、振兴经济的财政和货币刺激政策的主要核心内容之一是疲软的日元，日元持续贬值刺激了日本的出口，从而部分缓解了日本经济的低速增长。与此同时，宽松的货币政策使得日元汇率相对于其他货币，特别是美元汇率保持在一个非常低的动荡水平。如果货币政策受到轻微干扰，日元将进入贬值通道。就日本目前的经济形势而言，虽然复苏趋势保持不变，但日本员工的工资水平要经过很长时间才能全面上升，才能成为日本银行实现通胀目标的基础。与此同时，国际油价的下跌增加了日元贬值的压力，因此日本的核心通胀率在2015年将保持疲软，而日本央行扩大量化宽松的行动将推迟到2016年，因此笔者仍然持有空日元的观点。

从外部环境来看，美联储加息的预期升温推低了日元。日本银行的货币政策倾向不仅是导致日元贬值的主要驱动力。同时，美国的经济表现和美联储货币政策的前景是导致美元对日元走势的关键因素。就业指数是美联储考虑加息的重要指标之一。根据美国劳工部发布的最新数据，5月份美国非农领域新增就业岗位28万个，为去年12月以来的最大增幅，失业率略升至5.5%，表明美国就业市场基本保持稳定。随着美国就业市场的进一步改善，雇员的小时工资继续略有增加。与前一个月相比，5月份美国私营部门雇员的平均小时工资增加了0.08美元，达到24.96美元。5月份的就业数据好于预期，表明美国劳动力市场在经历了之前短暂的疲软后已经开始回升，这将使美联储在9月份更有可能加息。

在下一步，日本央行继续实施大规模量化宽松措施将使日元继续走软，但空的下滑是有限的，而且下滑速度也会放缓。日本央行还表示，需要更多时间来观察当前刺激政策对通胀目标的影响。因此，我们预计日本央行不会在2016年1月前扩大量化宽松规模，而美联储的加息预期将在美国经济大幅稳定好转之前减弱，日元汇率再次大幅下跌的可能性也较小。

从长期发展的角度来看，日元贬值是不可持续的，尽管目前可以取得一些经济成果。对于安倍政府来说，能否成功实施结构性改革，有效实现引导资本和人力资本向成长型产业转移的目标，是推动日本经济持续增长的根本。

日元贬值伤害了其他人

-日本中小企业已经破产

这不利于中国和韩国的出口，也不会引发新一轮的货币贬值

首先，日元大幅贬值对国内经济的好处有限。日元贬值会提高出口企业的利润，但对经济也有不利之处，即燃料等进口产品价格上涨会增加家庭收入和支出以及中小企业的负担。

过去，在日元升值期间，日本企业将生产转移到海外，这导致了日本经济结构的变化。然而，在近几年日元贬值期间，并没有出现该行业回归中国的现象。因此，日元贬值很难像以前那样成为经济的主要驱动力。

根据瑞穗研究所的计算数据，日元对美元贬值到122~130日元，对日本国内生产总值的拉动作用仅为0.21%。在此基础上，如果日元进一步贬值，可能会对国内许多中小企业造成巨大打击。在过去的两年里，日元贬值已经达到40%以上。由于进口原材料价格飙升和消费税上调的影响，中小企业在经营中受到极大的压迫，导致日元贬值导致破产。与此同时，由于日本大部分食品原料依赖进口，日常生活必需品的价格上涨也在增加，这严重影响了日本国民的生活，从而打击了日本的国内消费。

其次，日元贬值对其他经济体有很大的负面影响。与日本有密切贸易关系的几个亚洲经济体受到日元贬值的不利影响。韩国和日本的经济结构相似，出口行业竞争激烈，受到了明显的影响。日元大幅贬值直接威胁到韩国的电子、汽车、机械和其他行业。根据韩国工商会对300家与日本有明显竞争的韩国企业进行的调查，超过一半的企业表示，由于日元持续走软，它们的出口遭受了损失，其中21%的被调查企业遭受了巨大损失。

中日两国的经济结构存在很大差异，中国的出口结构与日本没有很大程度的重叠，所以目前影响不大。然而，一旦日元进一步贬值，中国已经衰退的出口制造业将进一步萎缩。长期以来，中国的出口总是以价格取胜。日元大幅贬值后，中国企业向日本出口产品的竞争优势将会消失。没有多少中国企业拥有自己的品牌和技术，大多数企业通过贴牌生产获得利润。空的原始利润相对较窄，日元贬值会恶化他们的生活条件。从长期来看，中日贸易结构正在从“纵向互补”向“横向竞争”转变。在我国产业结构优化和产业链分工调整过程中，日元长期贬值不利于我国经济结构的调整。

日元贬值也使得亚洲邻国的货币升值。日本扩大了出口，减少了国内资本外流，促进了对其经济增长的更多投资和出口支持，从而抑制了邻国的贸易和经济增长。日元贬值增加了日本公司在其他亚洲国家投资的成本，降低了日本公司在中国和劳动力成本较低的东南亚国家投资建厂的意愿，并阻止日本公司因外国投资而将高科技产业转移到邻国，确保先进技术不被其他国家吸收。

最后，日元贬值可能引发一场新的“货币战争”。日元的持续贬值导致了韩元和东南亚国家货币的贬值，这可能引发一场“货币战争”。在2012年初日元开始趋势性贬值后，韩元基本稳定，但从2014年第三季度开始情况发生变化，韩元进入趋势性贬值状态。土耳其里拉和巴西雷亚尔的走势相似，两者在2014年和2015年都持续贬值。随着日元贬值对美元等其他货币的明显影响以及通货紧缩的内在迹象，中国国内经济压力开始加大，人民币可能被迫参与竞争性贬值。由于美联储(Federal Reserve)是主要经济体的央行，可能在短期内加息，而美元指数在过去12年达到新高，因此美联储也可能参与“竞争性贬值”。