人民币入SDR更多象征意义 配置人民币资产是大势所趋

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2015年是imf每五年重新定义一篮子货币及其比例的一年。中国正在积极努力使人民币成为特别提款权的一篮子货币之一。目前，国际货币基金组织特别提款权的篮子货币主要由美元、欧元、英镑和日元组成，特别提款权的篮子货币每五年调整一次，以便更好地反映一国货币在全球贸易和金融体系中的重要性。一些观察人士乐观地认为，如果人民币成功加入sdr篮子，这意味着它将自然成为一种国际储备货币。根据渣打银行的估计，如果人民币加入特别提款权，到2020年，外国投资者将购买6.2万亿人民币的债券。

然而，在我们看来，人民币进入特别提款权并不是外国投资者持有人民币资产(债券)的先决条件，它已经成为特别提款权的一篮子货币之一，这对于人民币国际化及其作为储备货币的地位来说，与其说是实质性的，不如说是象征性的。这是因为特别提款权在国际经济和金融活动中的作用非常有限。与主权储备货币相比，特别提款权的总量很小，国际货币基金组织分配的特别提款权总量只有3180亿美元。此外，特别提款权的持有者只是各国政府，不能作为全球私人部门贸易和资本的定价和结算货币，也不能发挥国际价值储存的作用，这极大地限制了特别提款权的使用主体和范围。因此，即使人民币成为特别提款权的篮子货币，也并不意味着人民币在国际贸易和资本流动中的定价、结算和储值地位得到了根本改善。人民币应该在国际货币体系中发挥更大的作用，并作为储备货币获得更重要的国际地位，其努力超越了特别提款权。

人民币加入特别提款权不仅是国际货币基金组织的迫切愿望，也是中国自身的要求，也符合全球经济、贸易和资本格局变化的要求。Imf总裁拉加德曾表示，人民币将成为特别提款权的一部分。这表明，国际货币基金组织也希望sdr篮子货币能够更真实地反映全球经济结构的新变化。根据国际货币基金组织的估计，2014年，以购买力平价计算，中国占国内生产总值的比例达到16.324%。1980年，中国的份额仅为2.299%；它还预测，中国将在2020年进一步升至18.89%。与中国在全球国内生产总值中的份额上升相反，美国的份额正在下降。1980年，按购买力平价计算，美国占全球国内生产总值的22.05%，几乎是中国的10倍。到2014年，美国的份额已降至16.14%，略低于中国。根据国际货币基金组织的预测，到2020年，美国的份额将进一步降至15.049%，比中国低3.8个百分点。

随着中国在世界经济中份额的增加，中国已经成为世界上最大的贸易国，人民币在世界上的使用范围也有了很大的发展。据swift统计，人民币在全球支付者中的地位已上升至第五位。人民币成为特别提款权的一篮子货币之一，这将有助于推动人民币国际化。然而，成为特别提款权并不能保证人民币国际化的成功。人民币成为储备货币既不是必要条件，也不是充分条件。例如，日元已经成为特别提款权的一篮子货币之一，但日元的国际化未能达到日本预期的水平。另一方面，即使一个国家因为担心中国获得更多发言权而在imf行使否决权，人民币也无法成功加入sdr，人民币国际化也不会终止。毕竟，一个国家的货币在全球贸易和金融体系中地位的上升最终是由其经济在全球体系中的地位决定的。人民币能否在2015年加入特别提款权，随着中国在全球贸易和金融体系中影响力的进一步增强，外国投资者(包括外国政府)将相当一部分资产配置到人民币是大势所趋。

中国应该加快资本账户开放的进程

摆脱“美元阴影”的影响

关键是，在努力成为sdr一篮子货币成员的同时，应更加努力有序推进资本账户开放，深化国内债券市场发展，完善宏观经济及其治理，大幅增加黄金储备，使人民币摆脱“美元影子”的影响。

尽管中国资本账户开放取得了非常积极的进展，但中国金融账户的许多方面仍处于可控状态，人民币不可自由兑换，这使得海外资本向人民币资产的配置面临不可逾越的配额控制，人民币资产与其他货币资产的转换存在一定摩擦。作为资本账户开放的过渡性安排，虽然中国正在增加qfii和qdii的额度，但这一比例与中国庞大的金融资产总量相比微不足道；已经推出的沪港通和即将推出的深港通的配额极其有限。奇迹显示，qfii的投资额度已达736.14亿美元。这并不是因为国外对人民币资产没有需求，而是因为中国的资本管制切断了他们进入中国金融市场的渠道，这使得他们一旦需要退出中国金融市场就面临许多障碍。换句话说，如果人民币要获得国际储备货币的地位，就需要中国实施更加市场化的金融体系，尤其是加快资本账户开放的进程。

开放资本账户将加速人民币的去“美元影子”。过去，学术界有一种说法，认为人民币是“以美元为基础的”，这是非常不准确的。毕竟，人民币持有者不能自由兑换成美元。与其说是美元标准，不如说是“美元影子标准”。人民币国际化及其作为储备货币的地位首当其冲地受到“美元阴影”的影响。这意味着中央银行资产结构的调整、货币供给机制的改变以及相应的货币政策自主性的增强，对于促进人民币国际化和获得储备货币的地位至关重要。我们非常高兴地看到，近年来，尽管中国仍有较大的贸易顺差和fdi资本流入，但央行的外汇账户并没有相应增加，反而有所减少。这表明人民币实际上正在走向“美元阴影”。中国资本双向流动更加频繁，外汇储备不断增加，反映了中国资本账户开放进程的加快，这将有利于人民币发挥货币储备功能。

人民币应获得国际储备货币的地位

大力发展人民币债券市场十分必要

中国相对不发达的债券市场也阻碍了海外投资者配置人民币资产。截至2015年5月18日，中国所有债券余额为378，670亿元，约占2014年中国国内生产总值的59.5%，远低于股市占国内生产总值的比例，其中国债余额为96，325.83亿元，仅占国内生产总值的15.15%左右。尽管包括政策性银行在内的金融债券可以视为政府机构债券，具有良好的安全性和流动性，能够满足外国投资者对资产流动性和盈利性的要求，但规模只有128832亿元。国债和金融债券总额占国内生产总值的比例仅为35.38%。与其他发达经济体的债券市场相比，中国债券市场仍缺乏应有的深度，规模有限，难以满足国际投资者的大规模债券配置需求。

如果没有发达、深度的国债或其他流动性好的债券市场，一个国家的货币就不能很好地发挥国际储备货币的功能。这是克林顿政府的一个教训。当时，克林顿政府借助新经济的东风，实现了美国的财政盈余，从而导致了美国国债的减少。这给包括中国在内的外汇储备投资带来了很多麻烦。自那以来，全球外汇储备的增长一直伴随着美国国债余额的扩大。国债在一国货币作为国际储备货币的功能中发挥着重要作用，因为巨额储备资产需要安全性和流动性极佳的投资，而只有可靠的政府发行的债券才能满足这一要求。因此，为了使人民币在未来发挥国际储备货币的作用，有必要进一步发展中国的债券市场，尤其是政府债券市场。在今年的《政府工作报告》中，李克强总理指出，扩大债券发行规模，虽然其实质更多地指向企业债券，但也应包括逐步扩大中国政府债券的发行规模，丰富政府债券的期限结构。

稳定的宏观经济和金融有所帮助

增强国际投资者对人民币的信心

宏观经济和金融的相对稳定也有助于增强国际投资者对人民币的信心，充分发挥人民币的储备功能。人民币成为sdr的一篮子货币，无疑将有助于增强外国投资者对人民币的信心，但这只是信心的外部条件之一。事实上，人们对人民币的信心并不取决于特别提款权。作为特别提款权的一篮子货币，日元并没有极大地提升其在国际贸易和金融中的地位。中国稳定的宏观经济和相对稳定的金融体系，以及政府应对金融不稳定的能力，都是海外投资者对人民币充满信心的极其重要的内部条件。宏观经济不稳定将导致汇率大幅波动，以及国内金融资产价格的巨大波动和风险，这将降低该国货币作为国际储备货币的吸引力。国际投资者不会信任宏观经济不稳定、灵活性差、难以自我恢复的国家的金融资产。这就是为什么欧元仍然难以获得与美元相当的储备货币地位的重要原因。因此，在新的经济常态下，政府稳定增长、简政放权的市场化改革不仅是国内的需要，也是人民币进一步国际化的重要内容。

最后，我们还要强调的是，与加入特别提款权相比，中国大规模增加黄金储备有利于增强人民币的信心。尽管我们有时会说“信心比黄金更重要”，但对于国际货币而言，充足的黄金储备是信心的一部分。今天的美元可以获得国际货币的主导地位，具有网络外部性的功能，但这与美联储过去持有的巨额黄金储备不无关系。黄金是最好的超级主权储备货币。利用近年来国际金价走低的有利时机，增加黄金储备，提高黄金储备在央行资产中的比重，不仅可以增强外国投资者对人民币的信心，还可以降低美元对人民币的影响。在我看来，中国所谓的战略机遇期就是其含义之一。