配套细则有望陆续出台 中概股回归A股政策通道拓宽

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继今年政府工作报告提出“大众创业创新”后，国务院常务会议近日审议通过了《关于大力推进大众创业创新的若干政策措施的意见》，明确提出推进我国特殊股权结构创业企业上市。《中国证券报》记者从业内获悉，一方面，中国证券交易所重返a股的热情正在迅速点燃；另一方面，仍有一些难题有待解决。据业内人士透露，新政策意在推动相关公司放弃vie结构，通过市场化方式回归中国，预计多部门相关操作规程将陆续出台，这将为海外上市高科技企业回归a股开辟更广阔的政策渠道。

利用政策渠道进行回报

分析师沈万红元表示，国家层面提出的“特殊股权结构企业”主要是指红筹股结构和vie模式的企业。“此前，许多有发展潜力的民营企业和高科技企业，由于受到财务硬指标和审批时间长的制约，不得不在海外建立‘红筹+万维’结构，以筹集海外资金并在海外上市。但事实上，这些创新和新盈利模式的增长应该由国内投资者分享。”

“根据现行《首次公开发行股票并上市管理办法》，部分股权结构特殊的企业如vie结构不符合首次公开发行股票的上市标准，迫使许多处于初始阶段但有发展潜力的企业通过海外上市筹集资金。国家层面的最新政策无疑将让整个链条放心。我们看到了中国人真诚欢迎创新和创业的态度。”盈科律师事务所负责海外并购的律师告诉《中国证券报》记者。

上述律师表示，在中国法律框架下，具有vie结构的公司实际上处于“灰色地带”。不仅相关部门的态度仍不明朗，导致了保留、限制和禁止vie结构的声音，而且vie结构的滥用也加剧了市场对vie结构未来的担忧。“但这种情况正在迅速改变。我认为最新的政策意味着一些公司将通过市场导向的方式放弃vie结构。我相信，在政策渠道开通后，将会有越来越多的中国概念股在海外上市。通过这个渠道把它开回中国。”

值得注意的是，除了中搜网络等公司成功拆解万安架构，登陆新三板成为明星企业外，暴风科技今年登陆a股后的热潮也使得“中国股票回归a股”的呼声不断。南开大学金融学院的专家指出，国家对科技创业企业的支持已经上升到一个新的高度。一方面，它将带动社会企业家的热潮；另一方面，从资本市场的角度来看，它可能导致海外上市的中国概念股聚集并回归a股。届时，中国a股公司的产业结构和投资模式将发生重大变化，这将更有利于中国经济结构的转型升级。

估值差距正在等待修复

“除了政策红利，估值差异也将成为推动中国股市回归的一个重要原因。”国信证券相关分析师告诉记者，例如分众传媒在2012年从纳斯达克退市时，分众传媒的市值约为27亿美元，按当时的汇率约为165亿元人民币。根据最新的交易计划，分众传媒100%的股权定价为457亿元人民币，这意味着a股的回报很容易使分众传媒的估值翻了一番。

事实上，与纳斯达克指数、上海证券交易所指数和创业板指数相比，中国证券交易所处于较低的估值区间。自2015年以来，中国证券交易所的股票价格，包括搜房网、聚美优盘、乐道游戏、500乐透、九邦数码和迅雷，一直徘徊在较低水平。

“虽然从宏观经济和产业发展趋势来看，中国概念股的估值泡沫和对中国经济增长放缓的担忧，已经影响了最近大多数上市公司股价的大幅下跌，但从更深层次来看，这实际上反映了中美投资者投资理念的差异。”上述分析人士指出，这种差异体现在观念、发展和监督上的差异。"

以在线视频为例，优酷土豆选择在美国上市，目前市值只有59亿美元，远远落后于与其业务相似但选择a股上市的乐视。华泰证券表示，a股创业板的市盈率已经超过110倍，而纳斯达克的平均市盈率只有25倍，这种差异在未来可能会长期存在。

上述券商表示，如果公司想摆脱估值，实际上有四条路径可供选择:第一，继续坚守美国立场，对抗各种做空的机构；二是引进知名战略投资者；第三是选择两种上市方式，如a股或h股市场；第四，在私有化和退市后，它将再次在a股上市。

事实上，随着a股牛市和国内政策放松预期的增强，许多中国股票公司已经走上了回归a股的道路。5月18日，中国移动宣布收到东方证券东方鸿泰投资管理公司每股21.50美元的现金要约；4月21日，中国证券交易所雪达教育宣布已收到a股上市公司银润投资的初步要约。此外，嘉园、九邦数码等公司也宣布了自己的私有化计划。一些市场参与者预计，已经完成私有化的盛大游戏和巨人网络将有望成为下一批回归a股的中国股票，甚至a股公司也将让位于这些回归的公司。

“今年，中国股市的回归或国企改革已成为刺激M&A股市和重组股市的两个重要因素。”一些投资银行家告诉记者，“在登记制度被排除之前，空壳价值再次被估值。”

许多环节面临困难

据wind数据显示，目前有380只中国概念股在海外市场上市交易，总市值接近2万亿美元，其中许多是具有强劲增长和创新能力的公司。然而，记者从业内人士处了解到，国有股回归a股并非一条平坦之路。一些投资银行家指出，对于许多公司来说，合法有效的股权分置是一种特殊的公司并购，是中国股票公司重返a股市场的唯一途径。

据这位知情人士透露，中国股市通常的退市程序是解散vie，整理国内公司的会计、法律事务和税务问题，然后向交易所申请上市。但是，这在实践中是一个系统工程，很多环节可能会出现问题甚至出现僵局。“以vie结构的拆分为例，有很多困难。例如，第三方基金的定价、老投资者的比例以及国内公司增资细节的确认。"

“欢迎具有创新模式的企业回到中国的态度非常明确，相关部门正在细化实施细节。”盈科律师事务所的相关律师表示，他们相信未来会有越来越明确的政策。

除了流程问题，机构问题在行业中更受关注。一家互联网公司的负责人表示，盈利能力仍然是a股上市的一个硬性指标。然而，尽管该公司已在美国市场登陆多年，但仍处于亏损状态。目前，随着登记制度改革的步伐越来越快，我不知道这个问题能否顺利解决。

对此，上述律师指出，上海证券交易所目前正准备建立战略性新兴板以稀释利润要求，而深圳证券交易所的创业板也有望建立单独的层面，尽快实施注册制度，以支持无利可图的互联网和高科技企业上市，而新三板已开始取消利润门槛，这将为更多渴望回归a股的中国股票公司创造机会。(记者王小玮)